Campus for Finance: pasaulinės finansų krizės priežastys

Praėjusią savaitę buvau tarptautinėje finansų konferencijoje „Campus for Finance”, Vokietijoje, kur dvi dienas turėjau galimybę klausyti tokių žmonių, kaip Boston Consulting Group CEO, UBS ex-CEO, Lufthansa CFO, akademikų iš Stanfordo, UCLA, ir netgi 2005 Nobelio premijos laureato Robert Aumann. Visi jie šnekėjo apie du dalykus – pasaulinę finansų krizę (kodėl ji kilo, ar jau baigės, ir kas dabar bus), bei konferencijos tema – behavioral finance (mokslas, tiriantis neracionalų žmonių elgesį finansų srityje. Informacijos tikrai daug, tad viską skeliu į kelias dalis. Pirmoji – alternatyva Zinos Gaidienės pasisakymams, arba – kodėl kilo pasaulinė finansų krizė?

Tiesa sakant, jau ko ko, bet priežasčių tai net pabodo klausyti. Pabodo todėl, kad dauguma jų kartojosi, tik su kartas nuo karto išlendančiom naujom detalėm, naujais grafikais. Aišku, tai iš principo labai gerai – bent jau aišku, kad aišku, kas čia buvo. Žemiau pateiktos priežastys iš esmės sudėliotos iš  W. Kielholz (Credit Suisse Group valdybos pirmininkas), V. Their (KPMG partneris), ir Harrison Hong (žymus JAV akademikas, Princeton universitetas) pasisakymų:

Makroekonomikos veiksniai. Visi sutarė, kad viskas prasidėjo JAV, tad absoliučiai visi veiksniai iš ten (nors Europoje iš dalies vyko tas pats). 2002-2006 metais JAV palūkanos buvo labai netoli nulio. Tai sudarė sąlygas a) JAV vartotojams skolintis daugiau ir daugiau (nes tai buvo pigu); b) kurti naujus finansinius instrumentus iš paskolų rinkos, nes ji tuo metu labai išsiplėtė. Taip pat JAV buvo sumažintas turto mokestis, kuris paskatino spekuliacijas nekilnojamo turto rinkoje, ir pratęsė jos augimą tiek, kad visi pradėjo galvoti, jog nekilnojamo turto kainos niekada nebenukris. Tiesa, buvo pastebėta, kad amerikiečių dėl vartojimo ir skolinimosi manijos negalima vienareikšmiškai kaltinti, – per paskutinius 15 metų jų turto/pajamų santykis pastoviai augo, kas reiškia, kad jie darėsi vis mažiau priklausomi nuo pajamų svyravimo, ir todėl visai normalu, kad jų drąsa skolintis vis didėjo. Kai 2001 metais, po dot.com burbulo sprogimo šis santykis krito, neprireikė nė metų, kad viskas grįžtų į savo vietas, tad pagrindo tokiam elgesiui tikrai buvo.

Plėtra ir inovacijos finansų rinkose. Turbūt įdomiausiai nuskambėjo Harrison Hong pasisakymas – „čia normalu, visada po didelių inovacijų būna krizė. Tokia jau jų natūra.”, kuris kartu buvo paremtas paprastu modeliu, parodančiu, kaip dėl komunikacijos problemų žmonės skleidžia perdaug optimistiškas žinias apie naujienas, kas galų gale priveda prie burbulo susidarymo (daugiau pasiskaityti galima jo darbe „Bubbles and Crisis”). 2008 inovacija įvyko nekilnojamo turto paskolų rinkose. Paskolos buvo sumetamos į krūvą, ir tada visa esama rizika ir pelnas buvo dirbtinai padalinami į gerąsias ir blogąsias tranšėjas, kurios buvo parduodamos kaip atskiri finansiniai instrumentai. Iš pirmo žvilgsnio – geniali idėja. Ir, kaip buvo ne kartą pasakyta, – tai nebuvo bankininkų sugalvota apgaulė, jie visi nuoširdžiai tikėjo, kad tai fundamentalus pasikeitimas nekilnojamo turto paskolų rinkoje. Tačiau, iš jei sumeti į dubenį daug vidutiniškų obuolių, yra labai sudėtinga iš jų pagaminti vieną labai gerą pyragą, o kitą labai blogą. Daugiau šansų, kad gausis du vidutiniški. Panašiai apsiskaičiuota buvo ir čia. Nebuvo įvertinta ir tai, kad gyventojai sugebės mokėti tik tol, kol išsilaikys žemos palūkanų normos; nebuvo supratimo, kad atėjus sunkesniam laikui, nemokumas pasklis labai greitai, ir net nukentės tiek gerasis „pyragas”, tiek ir blogasis. Tad iš dalies tai tebuvo didelis išradimas finansų rinkose, kuris atrodė stebuklingas, bet, kaip parodė laikas, stebuklų (dažniausiai) nebūna. Be to, naujieji instrumentai buvo permaišomi dar kartą, iš jų formuojami dar kiti instrumentai, ir galiausiai išeidavo tai, ko niekas nebegalėjo nei suprasti, nei įvertinti. Jie tapo pernelyg sudėtingi, kad investuotojai patys galėtų patikrinti jų vertę, o tada liko tik tikėti pardavėjais ir reitingų agentūromis. Bet pirmieji, kaip ir visad gyvenime, nuvertino rizikas, o antrieji – negalėjo suskaičiuoti patys, tad iš tikrųjų irgi rėmėsi pardavėjų skaičiais.

Supaprastinta naujų finansinių instrumentų (MBS) gaminimo schema

Problemos bankų viduje. Tiesa, niekas nesakė, kad bankai čia ne prie ko, ir viską galima suversti makroekonomikai ar tiesiog rizikos neįvertinimui. Visi sutiko, kad buvo sudaryta aplinka, kuri skatino bankų vadovus (ir, pačius bankus, kaip institucijas) elgtis neatsakingai, prisiimti gerokai perdaug rizikos. Juk profesionalai turėjo pastebėti tą apsiskaičiavimą kuriant naujus finansinius instrumentus! Deja, tam tiesiog nebuvo poreikio – viskas ir taip buvo gerai. Nepakankama rizikos kontrolė, susiformavusi kultūra, kuri skatino prisiimti kuo daugiau rizikos, netgi finansiniai modeliai, kurie neteisingai skaičiavo riziką, visi jie prisidėjo prie dabartinės padėties. Ką tuo metu veikė „risk management” departamentai? Pasirodo, jie buvo tik tam, kad būtų, ir dažnai net nežinojo, kas yra daroma. Kritikos sulaukė ir atlyginimai, tik ne jų dydis – su juo, pasak daugumos, viskas yra tvarkoje. Problema buvo su struktūra, kuris skatino rizikuoti, nes atlyginimas padidėdavo, jei sekdavosi, bet nesumažėdavo, jei nesisekdavo. Ir tai liečia ne tik vadovų lygį – peržiūrėti turėtų būti visų, iki pat inžinierių, kuriančių finansinius instrumentus, atlyginimai. Kliuvo ir reguliuotojams, kurie dar prieš keletą metų priėmė nutarimus, kurie būtent tokias problemas iš turėjo pastebėti. Bet, kaip liūdnai sakė Vokietijos „vyr. finansų reguliuotojas” – „taip, mes susimovėm, ir žiauriai.” Galiausiai, bankai (bei reitingų agentūros) neturėjo priežasčių pakankamai rūpintis savo skaičiavimų ir naujųjų instrumentų vertinimo teisingumu. Jie buvo tik žmogus viduryje tarp paskolų išdavėjų ir investuotojų, perkančių naujuosius darinius. Kadangi gyveno tik iš įvairių susijusių mokesčių, o ne paties naujo instrumento pelningumo, bankai galėjo sau leisti perdaug nesukti galvos apie paskolų kokybę, o reitinų agentūros, kurios uždėdavo tris stebuklingas „AAA” raides ant naujojo instrumento – tikrinti, ar bankas tikrai gerai viską suskaičiavo.

Tiesa, kartas nuo karto iššokdavo ir dar viena mintis – neracionalus elgesys. Pradėjus reikštis pirmiems krizės požymiams, žmonės supanikavo, ir pradėjo elgtis kaip minia. Biržos užsidarydavo, nes brokeriai atsisakydavo sakyti bet kokią kainą instrumentams, kurių tikrosios kainos nežinojo, bankai nustojo pasitikėti vieni kitais (nes visi slėpė savo galimus nuostolius iš naujųjų instrumentų), ir nebeskolino vienas kitam, ir t.t. Galbūt iš tikrųjų nebuvo viskas taip blogai, bet investuotojai elgėsi kaip bizonų kaimenė ir tai tikrai nepagerino situacijos. Greičiau atvirkščiai.

Keletas citatų:

„When my driver told me he has one house for living and two more – for trading, I realized something is wrong.”

„They (some bank CEO) invited 100 best students from MIT to calculate their risk exposure. They spent a month in a dark room, and when they came out, they said – we do not know.”

„I called all the product managers one by one and asked to explain to me, what products they were trading. At least half of them could not do it.”